Dassault Systèmes
📜Histoire
Dassault Aviation, fin des années 1970.
Un groupe de 15 ingénieurs dirigé par un certain Francis Bernard travaille sur un logiciel de conception assistée par ordinateur. Le but: utiliser la puissance de ces nouvelles machines pour mettre au point des avions en avance sur leur temps.
Ce logiciel, c’est CATIA. Il fut présenté au fonadteur du groupe Marcel Dassault lui-même, alors âgé de 88 ans. Ravi de ce nouvel outil, le groupe Dassault Systèmes est alors créé en 1981 avec 25 employés, tous ingénieurs.
Le client unique de Dassault Systèmes, c’est Dassault Aviation. Une situation de dépendance que le groupe nouvellement créé cherche à amoindrir rapidement. Un accord est alors signé avec IBM, qui distribuera le logiciel CATIA en échange de 50% des revenus généré sur les ventes.
Cet accord propulse alors Dassault Systèmes dans une autre dimension.
BMW, Honda, Mercedes le portefeuille de client s’agrandit, tout comme le groupe Dassault Systèmes.
Les années 1990 voient ainsi la fin de l’accord avec IBM et une montée en puissance du groupe, avec notamment les acquisitions des américains CADAM et SolidWorks. Le début d’une longue série d’acquisitions stratégiques pour le groupe, qui achètera 12 entreprises durant la décennie 2010-2020 !
💼Modèle d’affaire
La stratégie de Dassault est simple: développer des logiciels à la pointe de la technologie, puis vendre des abonnements aux industriels du monde entier pour l’utilisation de ces logiciels.
Ainsi, on retrouve plusieurs logiciels clés dans le portefeuille de Dassault Systèmes
CATIA
Numéro 1 mondial 🥇 sur son marché, CATIA est l’outil idéal de Conception Assistée par Ordinateur (CAO ou CAD). CATIA vous permet de dessiner une pièce, de tester son intégration dans son environnement (pièces adjacentes) et de vérifier sa résistance à différentes charges.
Sans même devoir produire un prototype, CATIA vous permet donc de concevoir n’importe quel mécanisme ! Le logiciel s’adresse principalement aux grands industriels et à leurs fournisseurs.
Au portefeuille clients, on retrouve (en plus d’innombrables PME):
✈️Aéronautique: Boeing, Airbus, Thales, Safran, Embraer, Bombardier…
🚗Automobile: Renault, Stellantis, BMW, Daimler, Toyota, Honda, Volkswagen Group, Michelin, Tesla…
⚙️Industrie: Alstom, General Electric, BRP…
Tous ces clients ont bien souvent développé un savoir-faire basé sur CATIA, ce qui leur empêche d’envisager une transition vers la concurrence. Le logiciel est bien souvent construit sur-mesure aux besoins de chaque entreprise.
Le prix de CATIA dépend de la taille de l’entreprise et des outils désirés. La license coûtera entre 10000€ et 70000€, auquel il faut ajouter une charge de maintenance de 18%/an.
SolidWorks
CATIA, c’est un bon logiciel. Il propose parmi les outils les plus sophistiqué du marché, mais cela rend souvent sa prise en main très compliquée.
Pour toucher un plus grand nombre, Dassault Systèmes a fait l’excellent choix de racheter SolidWorks, numéro 1 mondial sur la CAO grand public.
Le logiciel a ainsi 22.7% du marché global de la CAO. SolidWorks compte parmi ses clients d’innombrables PME. On compte 3.5 millions de licences vendues à travers le monde (la majorité étant des licences étudiantes).
Niveau prix, SolidWorks coûte quant à lui environ 5000€ pour la license, auxquels s’ajoutent 1500€/an de maintenance.
MEDIDATA
Racheté en 2019 pour l’énorme somme de 5.8 milliards$, MEDIDATA est le tout dernier bijou du groupe Dassault Systèmes.
Medidata est un logiciel de gestion de la recherche clinique. Il offre une plateforme intégrée pour la planification, la conduite et l'analyse des études cliniques. Le logiciel aide les entreprises pharmaceutiques et les centres de recherche à gérer efficacement leurs données:
Protocoles
Données de patient,
Données de laboratoire, analyses
Données financières.
MEDIDATA permet une collaboration en temps réel entre les sites de recherche, leurs actionnaires/commanditaires et les agences réglementaires. Le logiciel est également reconnu pour son utilisation de l’IA pour améliorer la qualité et la rapidité des études cliniques.
C’est sans surprise que l’on apprend que la technologie MEDIDATA a joué un rôle crucial lors des tests cliniques des vaccins contre le Covid, notamment chez Moderna, Pfizer et AstraZeneca. Sur les 500 essais cliniques lancés dans cette course au vaccin, 60% d’entre eux utilisaient la plateforme MEDIDATA. Une part de marché impressionnante !
💸FINANCES
Les performances financières de Dassault Systèmes sur les deux dernières décennies sont tout simplement remarquables. Commençons par le chiffre d’affaire. Entre 1996 et 2021, le CA a suivi une croissance impressionnante de +13.3%/an. Sur la dernière décennie, on atteint 11%/an !
Le bénéfice net suit une tendance comparable, avec une évolution moyenne de +10.9%/an depuis 1996. Le FCF évolue lui de +13.1%/an sur la même période ! 2022 suit la même tendance, avec une croissance du CA de +9% sur les 9 premiers mois de l’année, et une croissance du bénéfice de +18% !
Plus on regarde les chiffres, plus on est émerveillé par Dassault Systèmes. La dette nette de l’entreprise s’élève à un ridicule 208m€. Le ROE du groupe s’élève à 11%, avec une marge brute de 91% sur ses ventes de licences et de 16% sur ses ventes de services.
La marge nette se situe à environ 15%.
Le groupe récompense ses actionnaires via un dividende (assez faible, 18% de payout).
Sa performance boursière est exemplaire, et semble indiquer un retour à la normale après une année 2021 complètement exubérante.
👨🏻💼 Management
Le groupe est piloté principalement par deux hommes: Bernard Charlès et Pascal Daloz.
Mr Charlès, 65 ans, est PDG du groupe depuis 1995 et a rejoint Dassault Systèmes juste après sa création, en 1982. Mr Charlès possède près de 870m€ en actions Dassault Systèmes.
Mr Daloz (54 ans, COO) est quant à lui chez Dassault Systèmes depuis 2001 et a occupé de nombreux postes au sein du groupe (CFO, COO, R&D, Stratégie). Il possède près de 100m€ en action Dassault Systèmes.
Des directeurs actionnaires, c’est toujours une excellente chose. Regardons toutefois la manière dont le PDG est récompensé:
1.445m€ de salaire fixe
1.445m€ de salaire variable en fonction des objectifs suivants:
15% performance ESG
20% bénéfice par action
15% Marge opérationnelle
15% croissance du chiffre d’affaire comparée à l’industrie
15% portefeuille de produits
20% implémentation de la stratégie du groupe
1.5m actions (valeur de 57m€ !) donnée chaque année au PDG dans le but de “reconnaitre son rôle dans le succès de l’entreprise et lui donner au fil des années un actionnariat comparable aux PDG-fondateurs de l’industrie”.
Ces actions seront attribuées à Mr Charlès si Dassault Systèmes atteint son objectif de croissance du bénéfice par action (1.20€ en 2024, la définition du BPA de l’entreprise est différente des normes comptables).
Je trouve formidable le large actionnariat des N°1 et N°2 de l’entreprise. Cela permet un total alignement des intérêts des actionnaires et des directeurs.
💳Valeur intrinsèque
Combien payer, pour ce bijou de l’industrie française ?
Je vais utiliser 4 hypothèses que je trouve raisonnables dans mon calcul.
Dassault systèmes croît à une moyenne de 8%/an sur les 10 prochaines années
Je souhaite obtenir un rendement de 10%/an sur mon investissement
Le groupe redistribuera 20% de ses bénéfices aux actionnaires durant les 10 prochaines années. Le reste financera la croissance.
Le P/E du groupe (multiple de valorisation) sera de 25 dans 10 ans.
Nous pouvons mettre tous ces éléments dans un calculateur de valeur intrinsèque (bientôt disponible pour les abonnés payant de ce Substack).
Malheureusement, le prix donné est bien en dessous du cours actuel! En fait, il semblerait que les analystes souhaitent un rendement moins élevé que le mien, pour un scénario bien plus optimiste. Cela justifierais leur achat à 33€.
C’est tout pour moi!